机构：长江证券

研究员：于海宁/温筱婷

事件描述

近日，公司发布2025 年报及2026 一季报。2025 年 ，公司实现营业收入71.8 亿元
，同比下滑1.4%；实现归母净利润-7.6 亿元，由盈转亏 。2026Q1 ，公司实现营业收入16.3 亿元
，同比下滑10.8%；实现归母净利润0.22 亿元，同比下滑67.5%
。

事件评论

收入下滑主因云计算业务影响 ，2025 年利润受商誉减值计提影响。2025 年
，公司实现营业收入71.8 亿元，同比下滑1.4% ，主因云计算业务同比下滑影响；实现归母净利润-7.6亿元
，由盈转亏，剔除计提商誉减值（中金云网+赞普科技）准备的8.64 亿元影响 ，公司实现归母净利润约1.0 亿元，同比下滑72.6% 。2026Q1
，公司实现营业收入16.3 亿元，同比下滑10.8%；实现归母净利润0.22 亿元 ，同比下滑67.5%
。

IDC 交付规模创新高
，投产提速明显。2025 年，公司IDC 业务实现营收22.3 亿元 ，同比增长6.8%
，毛利率29.15%，同比下滑5.25 pct 。2025 年全年投放2.6 万个机柜 ，是公司投放机柜数量最多的一年
，其中天津宝坻项目全年交付机柜超2 万个；2026 年初至4 月底已投产机柜4000 个，公司总体投产机柜已超8.6 万个 ，目前整体上架率约60%
。

毛利率下滑主因：1）2025 年公司新投放机柜数量较大
，转固导致固定成本增加明显。

2）随着数据中心运营规模持续扩大，项目建设前期费用、固定成本 、运营成本等持续增加 。3）受客户上架周期影响 ，以及部分客户因经营策略调整出现退租等情况
。4）过去受新基建政策推动供给激增，短期内行业供需失衡导致市场竞争加剧
，IDC 租赁价格下降。

云计算业务受特定资产到期影响，无双科技业绩承压加剧 。2025 年 ，公司云计算业务实现营收48.4 亿元
，同比下滑5.2%，毛利率6.76% ，同比下滑2.26 pct。因客户业务调整
，以及公司主动优化客户结构等因素，云计算收入较去年同期有所下降
。此外 ，因公司2017 年12 月购买的公有云服务相关的特定经营性资产到期处置
，导致公司2025 年云计算收益减少约1.1 亿元。受宏观经济环境
、市场竞争加剧、服务客户因行业政策调整需求下滑等因素影响，无双科技整体营收规模较去年同期有所下降 ，各行业客户业务表现明显分化
，互联网行业 、教育行业
、消费与零售业、以及房地产行业仍有不同程度下滑 。

投资建议：2025 年公司收入主要受云计算业务影响，利润受商誉减值计提影响
。IDC 业务方面 ，公司全年交付机柜规模创新高，主要来自于天津宝坻项目
，投产提速明显，毛利率主要受投放转固成本增加 、客户上架周期
、前期运营成本、IDC 租赁价格下降等多因素影响。云计算业务方面 ，主要受云服务相关的特定经营性资产到期处置影响收益
，无双科技经营业绩也承压加剧 。考虑当下IDC 行业反转的背景，AI 拉动需求显著 ，中长期看公司仍有望持续受益
。预计公司2026-2028 年归母净利润为2.22 亿元 、3.05 亿元
、4.07 亿元
，对应PE 103x、75x 、56x，维持“买入
”评级。

风险提示

1、IDC 行业竞争加剧；

2
、上架进度不及预期 。

（：贺